科技股泡沫的破灭促使美联储进入了降息周期；而正在降息开始发挥作用的时候，“9.11”事件又使美联储在降息空间本已有限的情况下再度降息。或许正是这个时期埋下了这次次债危机的隐患。

　　“格林斯潘路线” 致金融道德风险

　　次级债危机的发生，很大程度上在于投资者们预期在资产泡沫破裂的时候，美联储会出手救助，因此在没有足够的风险补偿的情况下也愿意承担风险。这被称为金融市场道德风险。

　　前达拉斯联储银行副行长、卡图研究院高级研究员杰拉尔德.奥德里斯科尔认为，目前美国金融市场上存在道德风险的原因，可以用“格林斯潘路线”来概括。

　　这个路线在2002年12月19日格林斯潘的讲话中得到了很好的诠释：资产泡沫是无法察觉的，货币政策不应当用于抵消泡沫；而资产泡沫的破裂是可以观测的，货币政策应当用于挽救泡沫破裂带来的后果。

　　格林斯潘在担任美联储主席期间，一直贯彻这一“路线”。1987年的股市暴跌触发了投资者设定的止损卖盘，进而引起了恐慌性跟风卖出，导致股灾。美联储此后向金融系统注入流动性，并在道义上劝说银行增加贷款。1998年长期资本管理公司面临倒闭，美联储组织了14家银行对其进行救助，并3次降息以增加流动性。“9.11”事件造成曼哈顿金融交易系统瘫痪，美联储也采取了注资和降息等措施。

　　世界银行前高级副行长兼首席经济学家、诺贝尔经济学奖获得者约瑟夫.斯蒂格利茨在法国《回声报》上发表文章，也把次债危机的责任指向格林斯潘在任时期美联储的货币政策失当。

　　在经过一年多的加息，科技股泡沫在2000年破裂后，美联储开始迅速降低联邦基准利率。2001年1月3日，美联储彻底调整了货币政策立场，宣布了自1998年来首次降息，且一下就降低了50个基点。2001年，美联储连续11次降息，累计降息4.75个百分点，创下了1981年以来“最为猛烈的降息轮回”。2002年11月，美联储再度将基准利率下调0.5个百分点，降至1.25%，并维持这一低利率直至2004年6月再度加息。

　　“9.11”事件 或已埋下危机的种子

　　事实上，本来2001年下半年美联储的降息政策出现了一些积极的迹象，但史无前例的“9.11”事件将一切努力化为泡影，美国经济从疲软走入了衰退。在2001年第一、二季度经济增长1.3%和0.3%之后，第三季度转而下降1.1%。除采取暂时关闭股市交易等措施外，美联储不得不再度降息，并向金融系统注入流动性。

　　在很多人看来，美联储把基准利率降得过低，并且维持这个低利率的时期太长了。美国货币经济学界德高望重的安娜.施瓦茨女士就认为，在格林斯潘主持美联储期间，特别是在2000年到2005年之间所采取的货币政策在美国经济和金融体系中埋下了危机的种子。

　　施瓦茨指出，在2003年7月开始到2004年6月的经济增长过程中，美联储不恰当地把联邦短期贷款利率保持在1%的水平，随后缓慢地每次加息25个基点，直到2006年7月把联邦基准利率提升到5.25%。

　　奥德里斯科尔认为，低利率政策在推动美国经济强劲增长之外，还催生了房产泡沫。他表示格林斯潘早在2002年就承认房产市场杠杆过高。面临“美联储催生了房市泡沫”的指责，格林斯潘在2002年12月的一次讲话中，承认从历史数据来看，抵押贷款相对于居民收入来说“的确”太高了。不过，在这之后，美国房产市场仍继续增长。

　　偶像的黄昏

　　斯蒂格利茨分析说，美联储降低利率的政策并没有极大地刺激投资，而是促使美国家庭更多地贷款买房和负债消费。而且，由于低利率促进了房地产业的持续繁荣，美国人对自己不断增长的债务负担一直不在意。为了让更多人借到更多的钱，美国还不断放宽放贷标准，次级贷款发放额不断上升，一些新的信贷品种允许个人贷款的数额越来越大，还出现了一些非固定利率的贷款品种。

　　格林斯潘2002年时还辩解说，“低利率”让抵押贷款处于可控范围，“另外，由于居民住宅的价格持续大幅上涨，尽管债务融资占比较大，房产价值中居民拥有的部分仍在增加。”奥德里斯科尔分析说，作为美联储主席，格林斯潘的这番话很容易被解读为继续维持低利率的含蓄的保证。既然美联储主席都不担心利率问题，抵押贷款机构和房屋持有人又何必担忧呢？

　　具有强大刺激作用的货币政策会造成一系列影响，其中之一就是资产泡沫。资产泡沫的成本之一就是资本配置不当。比如2000年科技股泡沫达到顶峰的时候，就有太多资本涌入了高科技企业，而对传统企业的投资不足。在每次资产泡沫破裂后，为对抗通货紧缩，美联储必须放松货币政策。“格林斯潘路线”就是运用强刺激政策来开始新一轮的周期。然而，格林斯潘成功应对通胀的时代可能最终被证明只是暂时的。包含了房市泡沫的格林斯潘的神话可能最终走向破灭。

(编辑：王枫)